大华继显发表研究报告指，人工智能行业正由产能驱动的投资周期，转向智能变现周期，模型差异化、推理效率、企业采用及可持续毛利创造，将日益决定价值。该行对中国人工智能价值链维持建设性看法，较为偏好阿里-W(09988.HK)及智谱(02513.HK)，腾讯(00700.HK)为人工智能应用变现的长期受益者；维持行业「与大市同步」看法，首选阿里、腾讯及智谱，均予「买入」评级。

该行指出，自2026年中以来，中美领先模型在复杂推理、编程及长周期代理任务上的能力差距有所扩大，但预期中国模型有望於2027年中收窄差距。中国领先模型开发商正由基准测试表现，转向真实世界采用及商业可扩展性，编程、云服务供应商合作及垂直人工智能代理，将是下一阶段变现的主要动力。

反蒸馏措施或加快行业整合，中国实验室正在开发工具和合成资料管道以维持进展。资本、数据及工程门槛上升，将更有利具备专有反馈回路、先进训练後及高效推理基建的第一梯队实验室。

地缘政治及利率方面，该行认为若美国国会由民主党掌控，或有助加快化解美伊冲突、缓和油价及通胀，并为联储局宽松及中国预托证券流动性改善铺路，对中国互联网估值构成潜在利好，当中流动性带动的估值提升料为最即时催化剂，尤其利好阿里及腾讯。

个股方面，该行维持阿里巴巴「买入」评级及目标价189港元；维持腾讯控股「买入」评级及目标价537港元；维持智谱「买入」评级，但下调目标价至989港元；维持MINIMAX-W(00100.HK)「买入」评级，但下调目标价至284港元。後两者目标价下调反映人工智能模型股普遍估值下调。(da/u)~

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法兴精选
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腾讯 (沽)	15421	380 (-)	0.056	9.1 倍
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阿里 (购)	18637	103 (-)	0.126	4.5 倍
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